[摘要] 货币贬值是否会导致资本大规模流出，进而冲击房地产，取决于金融周期，即社会资金流向哪里、风险偏好和利率水平高低。今年以来，房地产市场持续复苏，资金面贡献大。
货币贬值是否会导致资本大规模流出，进而冲击房地产，取决于金融周期，即社会资金流向哪里、风险偏好和利率水平高低。今年以来，房地产市场持续复苏，资金面贡献大。龙头开发商在市场持续回暖之际并没有加杠杆，资本投向其他领域。尽管境外资本流出房地产并无规模化，但大势已形成。因而，在现有条件下，避免货币贬值和资本外逃冲击地产的，是中国经济尽快实现摆脱对房地产依赖的软着陆，通过改革走上创新驱动之路。
李宇嘉
人民币汇率贬值对楼市会有怎样的冲击？
作为强周期行业的房地产，金融货币是重要的影响因子。本币贬值并非意味着一国楼市必定会下行，除非发生大规模资本外逃。2002年至2004年，美元贬值，在2013年至2014年全球量化宽松期间，英国和澳大利亚都发生过本币贬值，但这几个国家的房价在此期间都在上涨，因为这段期间资本在流入。而货币贬值是否会导致资本大规模流出，进而冲击房地产，则取决于金融周期，即社会资金流向哪里、风险偏好和利率水平高低。
因此，分析汇率对房地产市场的影响，要从资本流动和金融周期两个维度展开。一国处于金融周期的哪个阶段，则是分析的起点。从表面上看，过去10多年间，由于存在资本账户管制，在人口红利、储蓄过剩、基建优势等禀赋下，我国贸易部门实现的经常项目顺差，推动了人民币，但事实上资金在向效率低于贸易部门的房地产（非贸易部门）集中。境内外资金对房地产资产的强配置，源于我国过去10多年楼市繁荣带来的超额利润。
房地产市场繁荣重要的推动力，是地方政府主导的大规模基建投资和政府项目。在预算软约束和“GDP竞标赛”下，加上地价、房价上涨的刺激，房地产成为信贷过度扩张的源泉，扮演着信贷加速器的角色。截至去年6月，全社会债务占GDP的比重从2008年的147%增至251%，可见房地产是债务攀升的源头。同时，在标杆效应和财富效应下，通过上下游钢铁、煤炭、石油等重资产（高度占用信贷）联动，加上按揭贷款，房地产繁荣也推升了全社会利率水平，终形成了“高债务、高利率”的金融周期“上半场”。
2008年国际金融危机后，人民币面临贬值压力。但是，由于发达经济体纷纷推行“零利率”，而我国央行将人民币兑美元汇率钉在6.83，房地产繁荣驱动信贷需求（包括影子银行）增长，全社会综合融资成本普遍在10%以上，再加上债务的刚性兑付，人民币贬值预期对资本流出的传导失效了。为赚取利差和房价上涨的双重资本，国际资本不仅没有逃离，反而大规模进入我国，风险偏好也抬升了。
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